□中投证券 肖汉平    

　　今年二季度以来，秦皇岛地区市场动力煤的交易价格继续保持快速上扬态势。6月19日和7月23日，国家先后两次限价，持续“高烧”的市场动力煤价格开始“降温”。我们认为，煤价可能进一步回落，但是下跌空间有限，09年煤炭行业业绩仍将大幅增长。

　　供给不足造成前期煤价上涨

　　国内煤炭价格二季度持续上涨，主要产煤地的煤炭供给高度紧张，电厂和钢厂煤炭库存频频告急，市场反映的情况是煤炭资源供给不足。但从有关数据来看，今年以来煤炭市场环境好于去年同期水平。市场表现和统计数据出现差异的原因是煤炭统计数据存在明显缺失和失真。前几年煤炭企业“瞒报”、数据统计“漏统”的违法违规产量，随着煤矿安全治理工作的深入而逐渐缺失，导致今年煤炭产量出现“虚增”。

　　我们认为，中小煤矿产量减少是供给不足的主要原因。初步预测，全国“漏统”的原煤产量在2亿吨以上。由于关闭淘汰和整合改造小煤矿力度加大，这部分隐性煤炭产量减少，而煤炭需求仍在增加，造成了目前的供不应求。

　　另外，奥运前夕出于安全考虑，各部门限制了煤炭发运，减少了市场煤炭资源，促使市场煤炭供求关系偏紧，推动了市场煤炭价格上涨。

　　与此同时，受国际市场煤炭价格上涨的刺激，上半年我国煤炭出口形势出现快速好转，在经历了连续4年的萎缩之后终于实现了增长。这对国内沿海市场和整体市场的煤炭供求关系产生了巨大影响，成为促使煤炭“卖方市场”关系形成和发展的主要原因之一。而铁路运输能力与市场需求的不匹配，也加速了全国部分地区区域性煤炭的供应紧张。

　　煤价下跌空间有限

　　7月23日政府第二次限价后，煤炭价格出现回落。事实上，煤价下降也存在供求方面的变化。我们预计后期煤炭价格可能进一步回落，原因有以下几点。

　　第一，电力等重点煤炭消费企业无法承受煤价大幅上涨，出现停产、歇业现象，必然将对煤炭消费产生抑制作用。第二，目前煤炭生产企业出口煤炭的利润水平显著低于国内销售，这将打击煤炭企业出口的积极性。第三，随着高温酷暑天气的逐渐减少，电力消费和电煤需求出现回落。第四，受恶劣天气、需求下降等多方面因素影响，秦皇岛港拉煤船舶数量有所减少，交易热情明显下降。

　　虽然目前国内煤炭市场出现下跌，但同时也存在抑制煤炭价格下跌的因素。

　　首先，电价再次上调，可能导致被高煤炭价格抑制的需求得到回升。其次，进入8月份之后，山西省的大同、朔州等地的煤炭资源状况出现恶化趋势，部分发煤站的煤炭“上站”价格（发煤站的收购价格）再度出现上涨态势。8月中旬，发热量5500大卡/千克以上煤炭的“上站”价格已经达到了800元/吨（含税）左右，比7月底上涨了50元/吨左右。与此同时，上述地区发热量5500大卡/千克以上优质动力煤的资源紧张程度加剧，导致煤炭集运站“上站”和发运的煤炭质量普遍下降。

　　综合上述因素，我们认为，国内煤炭市场价格虽然存在下跌空间，但由于电价再次上调和优质煤炭公司资源供应紧张，煤炭价格回落空间不大，加上四季度将进入煤炭需求高峰季节，预计后期煤价将继续维持高位运行。

　　09年煤炭行业将高增长

　　2008年以来国内煤炭价格上涨对上市公司业绩增长贡献明显，但这种贡献主要体现在炼焦煤和无烟煤类上市公司。生产无烟煤和炼焦煤的上市公司由于其产品市场化程度高，充分享受了煤炭价格上涨带来的收益。而对于主要生产动力煤的上市公司，由于其供给的煤炭大部分是合同煤，市场现货煤供给较少，煤炭现货价格与合同价格又存在较大差距，因此煤价上涨对其业绩增长贡献较小。不过按照目前情况，秦皇岛现货煤炭价格对下一年煤炭合同价格具有重要影响，这意味着明年重点煤炭合同价格或将出现较大上涨。

　　综合考虑电价上调和现货价格，我们预计明年重点煤炭合同价至少上涨100元/吨，对明年煤炭上市公司业绩增长具有重要支撑。需要指出的是，炼焦煤企业仍然有一半的煤炭产品用于动力煤市场，因此，动力煤价格上涨对炼焦煤类企业的业绩增长也有重要支撑。

　　总之，动力煤现货煤价上涨对今年上市公司业绩的贡献有限，但对明年煤炭行业业绩增长有重要影响，2009年煤炭行业上市公司的业绩存在巨大的上涨空间。