一杯牛奶加入15杯水，就变为乳饮料。海通证券正在讲述牛奶变乳饮料的故事。如果以20倍市盈率计算，海通证券的合理股价应为8元。而现有股价约为20元，相差1.5倍。

　　海通解禁冲击波

　　今年11月到12月，海通证券的流通盘将扩大15倍，高估值神话将被打破。安信证券近日发布的一份研究报告给出了海通证券“卖出”评级，这类评级在券商研究报告中并不多见。

　　海通证券实际流通股目前只有2.3亿股,4个月后将有约35.2亿股解禁，相当于流通盘扩大了15.3倍；以8月13日收盘价18元计算，流通市值则由现在的41亿元增加到675亿元。

　　目前海通证券2008年动态市盈率(PE)高达50倍，而中信证券不到20倍;海通证券的流通盘不足总股本的3%，而中信证券为85%。

　　今年8月，A股整体将有2500亿元市值的限售股解禁。股权分置改革之后，实际流通股的放大效应正是导致A股上证指数从6000点高位急跌至2500点的最直接原因。海通证券不失为一个样本。目前两市累计产生的股改限售股份为4621.04亿股，截至7月已解禁的只有18.79%，未来三年中，将有更多的“大小非”解禁，最终迎来市场的全流通。

　　海通证券2008年上半年业绩快报显示，每股收益为0.24元。安信证券预测，海通证券2008年全年的每股收益大概为0.4元，2008年动态PE高达48倍。相比之下，中信证券上半年每股收益为0.72元，按照中金的推算，2008年动态PE仅为16.3倍。

　　安信证券分析师黄立军认为:“按照30倍的PE给出目标价‘12元’是一个很乐观的估计。”如果以20倍PE计算，海通证券的目标价将会降至8元。

　　今年5、6月份，民生银行曾经两次拍卖所持有的1.34亿股海通证券股权，首次拍卖因无人竞购流拍后，民生银行直接以11.68元的价格五折“促销”，彼时，海通证券的二级市场价格在26元左右，结果仍是流拍。

　　当前海通证券PB约为4.2倍，而中信只有2.5倍。“现在对券商股的估值方法中PB指标更主流。”黄立军指出，“在产权交易市场，目前券商股的估值不足2倍PB。”如此显而易见的高估值为何能屹立不倒?“最直接的原因是海通证券的流通盘太小，更重要的原因则在于对融资融券的预期。”某业内人士指出。由于中信和海通被认为是融资融券业务的首批试点券商，一旦政策放行，也将最先受益。而比起中信55.8亿股的流通盘来说，海通证券则灵活可控得多。

　　当前海通证券总股本为82亿股，但流通股仅为2.3亿股，以8月13日的收盘价18元计算，流通市值约为41亿元，中信证券的流通市值约为1011亿元。对于股市炒家来说，难易立现。

　　一个逐渐迫近的现实是:随着海通证券在今年底大量限售股的解禁，继续维持股价将成为“不能承受之重”。且根据中金测算，融资融券、股指期货等创新业务对券商净利润的贡献在短期内可能并不显著。

　　“现在机构手里的筹码很少，大部分已意识到其中的风险。”上述业内人士透露。“卖出”评级本身也传达出同样的信号。

　　公开资料显示，海通证券今年要解禁的股份主要分为两部分:一部分是2007年11月定向增发后锁定的股份，占总股本的17.61%，除太平洋证券资产管理有限公司持有的8000万股(10送10后变为1.6亿股)承诺锁定至2008年12月21日外，其余股份的解禁日期为2008年11月21日;另一部分是海通证券为数众多的“小非”，持有约20.7亿限售股，占总股本比例为25.15%，解禁日期为2008年12月29日。

　　根据中国证券登记结算公司的统计，截至7月底，解禁“大非”约两成被减持，而近半数的解禁“小非”已被抛售，高市盈率个股将成为减持重点。

　　当然，解禁后的股份是否被减持还取决于多种因素。“对于占比17.61%的定向增发股份来说，由于股东的持股成本很高，在解禁后并不一定会减持。”海通证券为了应对即将到来的解禁潮，也在暗自努力，“我们最近正在逐一和股东沟通，希望他们做长期的投资，毕竟海通的经营是很稳健的。”海通证券董秘金晓斌表示。